借A股入MSCI良機(jī)拓展資本市場(chǎng)深度

A股入MSCI，更大的作用在于助推資本市場(chǎng)進(jìn)一步開放，以開放匯聚改革共識(shí)的強(qiáng)大動(dòng)能，健全完善市場(chǎng)運(yùn)行框架和機(jī)制，強(qiáng)化自身透明性擔(dān)保和防護(hù)型保障制度，優(yōu)化市場(chǎng)交易產(chǎn)品和參與主體結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)我國資本市場(chǎng)廣度和深度，為投資者營造程序正義、規(guī)范高效的交易環(huán)境。這或許才是社會(huì)各方最為翹首企盼的。

通過各種渠道和方式與外部實(shí)現(xiàn)對(duì)接，近幾年我國資本市場(chǎng)參與主體逐步多元化，市場(chǎng)內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)管理能力和資源配置效率繼續(xù)提升。此次A股進(jìn)入MSCI指數(shù)，表面上看確實(shí)是部分增量資金入場(chǎng)，但更為重要的是借此繼續(xù)適度降低市場(chǎng)門檻、完善市場(chǎng)規(guī)則，推動(dòng)境內(nèi)外交易制度接軌，促使我國資本市場(chǎng)步入更穩(wěn)健、規(guī)范的發(fā)展通道，在全球資源配置中發(fā)揮更為核心的作用，從而助力我國在國際經(jīng)濟(jì)秩序和規(guī)則制訂中取得應(yīng)有的話語權(quán)。

目前市場(chǎng)上大約有1.6萬億美元在跟蹤MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，分析人士比較傾向于關(guān)注這能吸引多少資金進(jìn)來。據(jù)MSCI公告，現(xiàn)在加入的A股在MSCI中國指數(shù)和MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)的權(quán)重分別為1.26%和0.39%，而新興市場(chǎng)指數(shù)所跟蹤的標(biāo)的約占MSCI全球市場(chǎng)指數(shù)所跟蹤標(biāo)的市值的12%，理論上推測(cè)約有近500億元人民幣可能會(huì)因跟蹤MSCI指數(shù)而流入A股。不過，以特定指數(shù)成分股為投資標(biāo)的的指數(shù)基金，主要通過購買相關(guān)指數(shù)的全部或部分成分股構(gòu)建投資組合，這意味著特定指數(shù)成分股調(diào)整是否會(huì)觸動(dòng)其投資組合的顯著調(diào)整，取決于跟蹤標(biāo)的的成分股調(diào)整會(huì)否引發(fā)指數(shù)基金投資組合與跟蹤標(biāo)的的偏離，進(jìn)而導(dǎo)致其投資組合的變動(dòng)趨勢(shì)與標(biāo)的指數(shù)不一致。所以，A股加入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，不一定會(huì)帶來井噴式的被動(dòng)投資。

一方面，這次A股入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，肯定會(huì)引發(fā)指數(shù)基金投資組合與跟蹤標(biāo)的間的偏差，指數(shù)基金投資組合調(diào)整是必需的，但幅度可能不大。此次納入MSCI的A股公司主要集中在銀行、非銀金融、醫(yī)藥生物等三大行業(yè)，但結(jié)合A股在MSCI中國指數(shù)和MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)占比，A股銀行和非銀行股對(duì)MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)的權(quán)重影響僅為0.11%和0.05%左右。

另一方面，指數(shù)基金并不一定全部直接掛鉤特定指數(shù)。一般而言，指數(shù)基金可分成“參考跟蹤型”和“掛鉤跟蹤型”兩類，前者與跟蹤指數(shù)間不存在硬掛鉤，后者構(gòu)成則基本與跟蹤指數(shù)一致。根據(jù)MSCI官方公布的數(shù)據(jù)，“掛鉤跟蹤型”指數(shù)基金的規(guī)模占比為5.7%，按其推測(cè)6月1日左右買入A股的資金規(guī)?？赡芤陀?8億元，而“參考跟蹤型”指數(shù)基金可自主選擇配置時(shí)機(jī)。相對(duì)A股日均成交額約4600億元人民幣，MSCI增量資金6月1日當(dāng)天對(duì)市場(chǎng)的影響將更多體現(xiàn)在投資者預(yù)期等心理層面上。

另外，資金準(zhǔn)入限制在某種程度上也弱化了MSCI增量資金對(duì)A股市場(chǎng)的影響。目前跨境資金進(jìn)入的QFII、QRFII和滬港通、深港通渠道，不同程度地存在額度、申請(qǐng)流程等限制，如果外資選擇QFII和RQIFF通道，還將面臨鎖定期等約束，這也間接提高了市場(chǎng)的交易成本。因此MSCI增量資金進(jìn)入會(huì)更多考慮通過滬港通、深港通，進(jìn)而滬港通、深港通等的每日額度、額度分配程序和規(guī)則透明度等將影響MSCI增量資金入場(chǎng)的時(shí)序分布，外部資金出現(xiàn)扎堆入場(chǎng)的可能性不大。

可見，冀望A股入MSCI帶來資金大幅激發(fā)市場(chǎng)人氣，甚至扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)運(yùn)行格局，是不切實(shí)際的。A股入MSCI，更大的作用而在于助推資本市場(chǎng)進(jìn)一步開放，以開放匯聚改革共識(shí)的強(qiáng)大動(dòng)能，健全完善市場(chǎng)運(yùn)行框架和機(jī)制，強(qiáng)化自身透明性擔(dān)保和防護(hù)型保障制度，優(yōu)化市場(chǎng)交易產(chǎn)品和參與主體結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)我國資本市場(chǎng)廣度和深度，為投資者營造程序正義、規(guī)范高效的交易環(huán)境。這或許才是社會(huì)各方最為翹首企盼的。

為此，首先要繼續(xù)穩(wěn)健推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換改革，為我國資本市場(chǎng)與國際市場(chǎng)互聯(lián)互通提供有效的制度保障。當(dāng)務(wù)之急是繼續(xù)穩(wěn)步提高QFII、RQFII和滬港通、深港通等額度，嘗試在資本市場(chǎng)上探索推進(jìn)人民幣可兌換改革，降低資金在資本市場(chǎng)跨境配置的成本，提高資本市場(chǎng)內(nèi)外互聯(lián)互通的效率，吸引更多的國際合格投資者。

其次，繼續(xù)完善我國資本市場(chǎng)上市、退市制度安排，豐富交易品種尤其是多元、有效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，夯實(shí)境外投資者進(jìn)入A股的市場(chǎng)基礎(chǔ)。完善的資本市場(chǎng)需要有強(qiáng)大的自我管理和對(duì)沖配套機(jī)制，具有風(fēng)險(xiǎn)管理工具及其衍生品市場(chǎng)不可或缺。目前管理層對(duì)衍生品市場(chǎng)態(tài)度謹(jǐn)慎，部分原因是市場(chǎng)上的基礎(chǔ)資產(chǎn)定價(jià)扭曲，金融衍生品市場(chǎng)縱深發(fā)展面臨“雙刃劍”。然而風(fēng)險(xiǎn)管理工具的不足，會(huì)妨礙和限制投資者風(fēng)險(xiǎn)管理能力，使市場(chǎng)參與者更傾向于價(jià)差交易，加大資本市場(chǎng)大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。若借入MSCI之機(jī)，進(jìn)一步改革和完善上市、退市制度，積極培育和發(fā)展金融衍生品市場(chǎng)，將有助于提高市場(chǎng)整體的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理能力，進(jìn)而吸引更多跨境資金進(jìn)入我國資本市場(chǎng)，完善并提高我國資本市場(chǎng)的資源配置效率和能力。

再次，推進(jìn)市場(chǎng)交易規(guī)則與國際市場(chǎng)接軌。國際市場(chǎng)普遍采用T+0交易，而A股市場(chǎng)實(shí)行T＋1交易機(jī)制。對(duì)指數(shù)基金以及其他交易頻率較高的投資者而言，T＋1交易機(jī)制對(duì)其買入賣出操作的影響就比較突出，如加大資產(chǎn)組合的時(shí)序調(diào)整難度，甚至形成較為明顯的風(fēng)險(xiǎn)敞口和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，增加投資者依據(jù)MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的難度和成本。若伴隨著A股入MSCI，推進(jìn)市場(chǎng)交易機(jī)制與國際通行標(biāo)準(zhǔn)接軌，將有利于更多的投資者配置A股，進(jìn)而更好發(fā)揮A股入MSCI的虹吸效應(yīng)。目前管理層正在貨幣市場(chǎng)基金領(lǐng)域探索T+0限額交易試點(diǎn)，這將為我國資本市場(chǎng)推動(dòng)與國際接軌的T＋0交易規(guī)則積累豐富的經(jīng)驗(yàn)。

最后，在A股市場(chǎng)探索搭建集體訴訟、辯方舉證以及爭議和解制度，以增強(qiáng)我國資本市場(chǎng)的自律自治能力，提高市場(chǎng)的穩(wěn)定性和可預(yù)見性。由于缺乏集體訴訟制度、辯方舉證制度及爭議和解制度，我國資本市場(chǎng)投資者維權(quán)成本較高，問題上市公司和金融機(jī)構(gòu)的造假、違規(guī)成本較低，這在客觀上不利于資本市場(chǎng)健康發(fā)展，也加大了監(jiān)管成本和難度，若能借入MSCI推進(jìn)這些投資者保護(hù)制度的建設(shè)，不僅有利于培育市場(chǎng)的自律自治能力，而且可以有效地拓展我國資本市場(chǎng)的深度。